【中金外汇 · 日元】中金看日银#51：24年10月会议前瞻-或维持不变

中金外汇研究

日本央行（正式名称：日本银行，Bank of Japan，简称“日银”）对全球金融市场有着重要影响，2022年1月以来，我们开启“中金看日银”相关系列报告，持续追踪日本央行动向，目前已相继发布了51篇报告（详情参考文末《中金看日银》系列报告一览表）。

结论：日本央行将于10月31日(周四)中午公布议息会议的结果以及最新的经济与通胀展望。目前市场与我们一致认为日本央行或将在本次会议中维持现有的货币政策不变。本次会议看点在于会后的记者招待会中植田行长对目前日本政治局势、日元汇率、日本通胀等的评价。我们认为在众议院选举之后日本的政治不确定性有所加大背景下，日本央行货币政策正常化的步伐或边际放缓，但需留意日元明显贬值从而激发日本央行边际转鹰的风险。

我们认为本次会议或维持不变的原因

► ①还需观察10月通胀情况：每年10月为日本企业下半财年的首月，也是每年重要的涨价窗口期。2024年的日本“春斗”中实现了时隔30多年的大幅工资上涨，“涨薪涨价正循环”的本质在于涨薪与涨价之间的相互传导，因此2024年“春斗”的涨薪之后，企业需要实施成本转嫁，相关操作则会反映在10月的CPI统计当中。同时今年10月的CPI结果也会间接影响2025年的“春斗”。2024年10月的全国CPI数据将于11月22日公布。

►②金融市场仍不稳定：10月24日植田行长表示[1]“金融市场仍旧处于不稳定的状态，一部分的隐含波动率仍旧处于高位，今后将思考其背后的含义”，过去日本央行副行长内田曾表示[2]“在金融市场不稳定的背景下，日本央行不会进行加息”。

►③政治格局尚不稳定：日本刚刚结束众议院选举，作为执政党的自民党与公明党未能实现席位过半数，为2009年以来首次，未来执政党将寻求同其他在野党合作，目前日本政坛的不确定性处于高位，在此背景下我们认为日本央行短期内更多或是选择观望。

通胀预期：本次会议日本央行将公布最新的经济与通胀的展望。2024年7月，日本央行对2025年3月末、2026年3月末、2027年3月末的核心通胀(除去生鲜食品)的预期分别为2.5%、2.1%、1.9%(图表1)，我们认为日本央行或在本次会议中对通胀预测做出微小的下修(0.1个百分点左右)。整体来看，我们认为日本走出通缩的确定性在逐步加大，未来通胀或继续维持在2%以上。

图表1：日本央行政策委员会对日本核心CPI(除去生鲜食品)的预测值

资料来源：日本央行，中金公司研究部

本次会议看点为记者招待会：本次会议的最大看点在于会后记者招待会中的植田行长发言。近期日本发生了不少变化，关注植田行长对①众议院选举的结果、②日元汇率、③近期通胀状况等相关事宜的评价。

众议院选举结果对日本货币政策的影响：我们认为短期内日本货币政策或边际偏鸽。在日本政治格局不稳定的背景之下，我们认为日本央行货币政策正常化的门槛或边际有所抬高。另一方面，日元汇率的贬值在边际上会成为鼓励日本央行加息的因素。我们认为今后日本央行会谨慎地观察经济、通胀、汇率的变化并决定加息的时期。总体来看，在通胀持续的背景下，我们认为日本央行的货币政策正常化大概率边际放缓，但趋势仍将持续。我们认为2025年末的日本政策利率或在0.75~1.00%附近。

2025年春斗：NHK报道称[3]日本总工会计划对2025年的“春斗”制定要求涨薪5%以上的方针。“5%以上”的措辞与去年同期相同。此外，中小企业还将要求6%以上的涨薪，该措辞相对较为激进，超过市场预期。总体来看，我们认为日本人手不足的情况十分严重，通胀仍在持续，企业业绩持续向好，2025年“春斗”亦或能实现接近于2024年“春斗”+5.1%的涨薪幅度。

未来货币政策展望：我们依旧认为日本央行下次加息的时期或在24年12月会议或25年1月会议。今后日本央行议息会议安排为24年12月会议（12月18-19日）、25年1月会议（1月23-24日）、25年3月会议（3月18-19日）、2025年4月会议（4月30日-5月1日）等。首先，我们认为美国经济的坚挺是日本央行加息的重要前提条件，如图表2所示，过去半个世纪每次美国经济陷入衰退前后，日本经济都陷入了衰退。其次，我们认为日本10月CPI的数据为今后日本央行是否加息的重要判断依据，日本央行希望通过10月CPI数据来判断是否出现“涨薪对涨价带来的传导”。10月全国的CPI数据将于11月22日公布，因此我们认为下次日本央行加息时期或在24年12月会议或25年1月会议。此外，市场的稳定也是日本央行加息的前提条件。我们知悉日本央行所关注的波动更多是金融市场的变化率，我们认为“日元越贬值，日股越上涨，日本央行加息可能性越大”。目前来看，1）美国经济“风和日丽”、2）日本10月CPI数据坚挺、3）美日汇率年内145以上、4）日经指数年内或重回40000以上为我们的基准情形，在此背景下，我们认为日本央行或在24年12月会议或25年1月会议将政策利率由0.25%加息至0.50%。

图表2：美国与日本衰退时期的统计

终点利率或不足为虑：截至目前，植田行长对终点利率一直都未有直接的量化表述，但是日本央行货币政策委员会委员田村直树在9月12日的演讲中表示[4]“到2027年3月末为止，日本央行的政策利率有必要至少提高至1%附近”。我们需要强调①田村委员为商业银行出身，为日本央行货币政策委员会中最为鹰派的人物之一，②该表述的期限为“2027年3月末为止”，换言之为在未来的近3年期间，日本央行的加息幅度或75bp以上。总体而言，我们认为日本央行最为鹰派的官员发言表明日本央行的加息速度与幅度也十分缓慢。同时，我们认为截至2027年3月末，世界经济保持“风和日丽”的难度较大，当全球经济出现衰退风险时，日本经济也会受到风险，进而日本央行或会转为降息。

会议结果公布时间：由于日本央行没有公布议息会议结果的固定时刻，因此具体几点几分公布或许也是投资者的关注点之一。根据我们对日本央行的长期跟踪发现，“公布展望报告、货币政策出现调整”的会议往往公布结果较晚(图表3)。本次会议公布展望报告，但大概率或维持货币政策不变，我们认为在北京时间上午11点00分至11点30分之间公布的可能性较大。

图表3：日本央行议息会议的公布时间

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

更多作者及其他信息请见文末披露页

图表4：中金看日银系列报告一览表

资料来源：中金公司研究部

参考来源

[1]https://jp.reuters.com/opinion/forexforum/BCQKANXV5ZNHFGNTPWAE4H6JTA-2024-10-24/

[2]https://www3.nhk.or.jp/news/html/20240807/k10014540061000.html

[3]https://www3.nhk.or.jp/news/html/20241018/k10014613041000.html

[4]https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUB120WJ0S4A910C2000000/

本文摘自：2024年10月29日已经发布的《中金看日银#51：24年10月会议前瞻-或维持不变》

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（转自：中金外汇研究）